FOCUS Volumen 30 – Edición Especial

> PRÓLOGO ESPECIAL <

La democratización del acceso a activos alternativos

Por Cristian Reynal  | Partner & Country Head at Excel Capital

El S&P 500 cerró en 2022 una primera mitad de año para el olvido: la peor en más de 50 años. Una combinación de factores dio lugar a la tormenta perfecta para que los inversores sufran la peor caída en los primeros 6 meses del año, desde 1970: inflación, incremento de tasas por parte de la FED, guerra entre Rusia y Ucrania y algunos cierres en China por casos de COVID, formaron un cocktail explosivo para los mercados. La renta fija también sufrió sobremanera, con tesoros a 10 años, bonos de alto rendimiento, deuda emergente y bonos corporativos grado de inversión, todos viendo performance negativa de doble dígitos a fines de junio 2022.

En este escenario de extrema incertidumbre y volatilidad, un asset class apareció en el radar de los inversores y asesores financieros: activos alternativos. Y no me refiero exclusivamente a los hedge funds o fondos de cobertura, sino a los alternativos tradicionales en todas sus formas: private equity, deuda privada e incluso activos reales como infraestructura y real estate. Ocurre que, además de las ventajas históricas de incorporar alternativos a una cartera, prima por liquidez y diversificación, se suma una tercera que hoy es casi tan importante: la falta del mark-to-market diario.

La prima por liquidez (en rigor, prima por liquidez y alpha) no se ha reducido conforme pasaron los años. El valor agregado de los alternativos se ha mantenido vigente en los diferentes escenarios de mercado y, en promedio, significa un exceso de retorno de aproximadamente 700 puntos básicos al año. Resulta importante reiterar eso de “en promedio”, pues la dispersión de retornos en alternativos es mucho más acentuada que en mercados públicos. Y de ahí, la necesidad imperiosa de ser extremadamente selectivos a la hora de considerar el gestor. Incluso en mucho mayor medida que sus pares que gestionan vehículos con cotización diaria, donde la consideración más importante resulta la exposición a la categoría.

Fuente: JPM Asset Management, Guide to Alternatives al 31 de mayo de 2022

El segundo beneficio, de la diversificación, resulta un tanto contraintuitivo. Al observar la prima de retornos, uno esperaría que el riesgo asumido para obtenerlos fuera más alto, en forma de mayor volatilidad. Y, sin embargo, el gran atractivo de incorporar alternativos a la construcción de un portafolio radica en que esta exposición desplaza la frontera eficiente. En definitiva, ofrece mayor retorno sin incremento de volatilidad, incluso reduciéndola.

Fuente: JPM Asset Management, Guide to Alternatives al 31 de mayo de 2022

Ahora bien, el acceso a activos alternativos no es sencillo justamente por la naturaleza de éstos. La razón por la cual los clientes de banca privada tradicional han estado ajenos a alternativos durante tantos años tiene que ver con limitantes implícitas a la clase de activos: entre otras, y quizás más destacables, los montos mínimos y el horizonte o tiempo de permanencia. Estas barreras, propias del inversor retail, no son relevantes para los institucionales (fondos de pensión, endowments, etc.) o los clientes de alto patrimonio (UWHNI por sus siglas en inglés) o family office. En los últimos años han aparecido diversas entidades en la industria buscando democratizar el acceso a activos alternativos, para que inversores retail puedan incorporar este asset class a sus portafolios. Y, en todos los casos, son siempre estas dos listadas arriba las limitantes que buscan subsanar: fichas mínimas de entrada y liquidez.

Resulta paradójico que haya que ofrecer liquidez cuando es justamente esta característica la que hace al mercado público tan volátil y sujeto a las emociones de los inversores. Como decíamos al inicio de la nota, es quizás el mark-to-market diario lo que alimenta la incertidumbre de los participantes del mercado. Pero también es entendible que, tratándose de una categoría nueva, el cliente se torne escéptico y precise ver cierta liquidez disponible aun si después decidiera no  utilizarla. Quizás lo más importante en este punto es comprender que el subyacente no tiene liquidez, y es el vehículo que brinda acceso el que otorga dicha liquidez.

A modo de resumen y para ir cerrando, existe una clase de activos diferente y complementaria a la que actualmente ocupa las carteras de los inversores. Los retornos históricos observados allí despiertan interés en dichos inversores, pero necesitan encontrar el vehículo adecuado para obtener acceso. Sin embargo, antes de dar un primer paso, hace falta un camino de inducción educativa.

¿Cuál es el universo de alternativos disponible y qué caracteriza a cada uno? ¿Cuál clase de activos conviene incorporar a mis clientes? ¿Qué gestora se especializa en cada categoría? ¿Cuáles son las características que debo buscar en un vehículo que otorgue acceso? En definitiva, buscamos hacer a la categoría activos alternativos “consumible” para el inversor retail, pero es importante entender todas las implicancias antes de avanzar. La democratización del acceso a activos alternativos comienza así.

FOCUS VOLUMEN 30: THE TROUT-BUTTERFLY EFFECT

Las declaraciones de Powell en el Simposio de Jackson Hole, Wyoming, dejaron impresiones negativas en los mercados globales. Los principales índices bursátiles cierran la semana a la baja.

The trout-butterfly effect

Desde 1978 el Banco de la Reserva Federal de Kansas City organizó una conferencia anual en diferentes lugares y épocas del año con el objetivo de llamar la atención de instituciones económicas globales, sin embargo, no tuvieron éxito en atraer la atención de los principales economistas y analistas del mercado bursátil. Fue entonces que los funcionarios del Banco decidieron dar un giro en su estrategia; no se trataba solo del lugar sino también de quién se hacía presente en él.

Fue así como decidieron centrar su atención en el presidente de la Reserva Federal de aquel entonces, Paul Volcker y en uno de sus pasatiempos favoritos: la pesca de trucha con mosca. El entonces director de investigación del a FED de Kansas City, Tom Davies, en base a algunas opiniones de expertos determinaron que en agosto las mejores condiciones de pesca estaban en el pequeño poblado de Jackson Hole, Wyoming.

En la mañana deL viernes 26 de agosto se conoció el discurso del presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, en el marco del Simposio organizado por la FED en Jackson Hole, Wyoming. En su exposición el presidente de la FED expresó que el alza de tipos reducirá la inflación, pero, paralelamente, traerá consecuencias a los hogares y empresas además de señalar que considera prematuro pensar en una desaceleración del ritmo actual de la política monetaria.

En palabras propias, Powell dijo que “en las circunstancias actuales, con una inflación por encima del 2% y con un mercado laboral fuerte, las estimaciones a largo plazo no dan lugar para detenerse o hacer una pausa” refiriéndose al ritmo de política monetaria contractiva. Asimismo, enfatizó que “restaurar la estabilidad de precios llevará tiempo y requerirá el uso enérgico de nuestras herramientas para lograr un mejor equilibrio entre la oferta y la demanda”

La retórica de Powell fue interpretada por los inversionistas de dos formas; por un lado, aquellos quienes creen que la FED continuará desarrollando su política monetaria agresiva a corto plazo con menor intensidad a partir de junio del próximo año; y, por otro lado, aquellos que entienden que la FED sería susceptible al dato de inflación que se publicará la próxima semana para el mes de agosto y que por lo tanto podría derivar en una suba de tipos no tan rígida como las dos últimas.

Al margen de las opiniones y creencias sobre cómo continuará la política monetaria impulsada por la FED los mercados asumieron el discurso de Powell con preocupación, llevando a los principales índices bursátiles a caer drásticamente en la jornada del viernes y sentenciar una semana de operaciones con resultados negativos contundentes luego de cuatros semanas de rally de precios.

Algunas claves para tener en cuenta a partir del discurso y la evolución de los principales indicadores considerados por la FED son el próximo dato de inflación, producción y evolución del mercado laboral en los Estados Unidos. Otros datos para seguir de cerca y que pueden influir directamente en los niveles de inflación estarían dados por los precios internacionales de la energía y el combustible.

¿Por qué Jackson Hole tiene especial trascendencia este año y por qué hablamos de un efecto trucha-mariposa? Cuando los bancos centrales pasan a ser protagonistas del escenario económico y financiero es señal de que las cosas no están yendo como deberían. Este Simposio cobra especial relevancia por el fenómeno inflacionario que atraviesan todos los países a raíz del alza en los precios internacionales de la energía, combustibles, alimentos, etc. y de los niveles de liquidez existentes, tornando las expresiones de los distintos directores de los bancos centrales como la principal guía de política monetaria de cara al futuro.

Hablamos también de un efecto mariposa porque el contexto macroeconómico que llevó a Paul Volcker a asistir al primer Simposio Económico de Jackson Hole en 1982, y a partir del cual tomó su lugar en la tradición económica, guarda mucha similitud con el contexto inflacionario actual. De hecho, en la primera conferencia de Jackson Hole, el propio Paul Volcker fue criticado luego de adoptar una política estrictamente hawkish para reducir la inflación elevando las tasas de interés en 2 dígitos y llevando a la economía estadounidense a hundirse en una profunda recesión. Creemos entonces que vale la pena dejar la incógnita planteada luego de 40 años del primer Jackson Hole con condiciones macroeconómicas semejantes. ¿Seguiremos el mismo camino inaugurado por Volcker o Powell adoptará una política monetaria con mayor fuselaje para un soft landing?

Mercados: mercurio ascendente

El lunes continuó la sangría que había comenzado el viernes de la semana pasada en los mercados y en 2 jornadas consecutivas los principales índices bursátiles muestran caídas de entre 2 y 4% como resultado de la incertidumbre que rodea a los inversionistas de cara al simposio de Jackson Hole que organiza la FED desde ayer jueves hasta el sábado en Wyoming. La aversión al riesgo se apoderó de los mercados y el VIX registró un incremento de 12% en la jornada del lunes dejando en claro la volatilidad implícita del S&P500. El dólar operó al alza y el Euro llegó a cotizar por debajo de la paridad frente al dólar estadounidense.

El comportamiento del mercado hace pensar que los inversionistas están asumiendo una continuidad de alzas agresivas en las tasas que llevarían a un estancamiento de la economía.

Evolución de índices YTD 2022. Fuente: Koyfin

Las bolsas europeas cerraron con marcada tendencia a la baja lideradas por el DAX alemán que cayó 2.3%; las bolsas de Estados Unidos también cerraron negativas con el Nasdaq cerrando en -2.6%, el S&P500 operó en -2.1% y el Dow cerró con una caída de -1.9%. Las bolsas latinoamericanas cerraron a la baja con excepción del Merval argentino que subió 1.01%. Finalmente, las bolsas asiáticas cerraron negativas con excepción de Shanghái que culminó la jornada en +0.6%.

El martes los mercados operaron bajo la sombra de las expectativas de lo que será el Simposio de Jackson Hole organizado por la FED; en este sentido la curva de las tasas de los bonos del Tesoro se mantuvo por encima del 3% y la venta de viviendas nuevas mostró una fuerte caída mensual de 12.6% para el mes de julio.

Las principales bolsas de Estados Unidos cerraron a la baja lideradas por el Dow Jones (-0.5%) en tanto el Nasdaq se mantuvo flat al cierre de la jornada. Los principales índices bursátiles latinoamericanos cerraron al alza con la sola excepción del COLCAP colombiano (-0.3%) y la bolsa de México (-0.1%). En cuanto a Europa las principales bolsas cerraron a la baja a diferencia de la bolsa de Milán que operó en +1.0%. Finalmente, las bolsas asiáticas también cerraron negativas con la excepción del Sensex que cerró operaciones en un +0.4%.

Durante la jornada del miércoles el volumen de transacciones fue relativamente bajo en comparación con los registros de las últimas semanas y eso probablemente se debe a la cautela de los inversionistas de cara a las próximas declaraciones de Jerome Powell.

Las principales bolsas latinoamericanas cerraron al alza con excepción de México (-1.1%) en tanto los principales índices bursátiles estadounidenses operaron positivos liderados por el Nasdaq que registró un aumento de 0.4%.  Los principales mercados europeos cerraron negativos a excepción del CAC francés y el DAX alemán y la bolsa de Milán. Finalmente, los índices bursátiles asiáticos operaron negativos liderados por la bolsa de Shanghái con una caída de -1.9% y a excepción del Kospi y el Sensex que registraron cifras positivas.

El jueves los mercados estuvieron influenciados desde el lado tecnológico por el split 3 x 1 de Tesla y el dólar cedió terreno en lo que parece ser una señal de que el discurso de Powell podría arrojar mejores perspectivas que estarían vinculadas con alzas de tasas de menor magnitud. La economía estadounidense registró solicitudes de desempleo menores a las esperadas por segunda semana consecutiva reforzando la idea de fortaleza del mercado laboral. China anunció medidas para estimular la economía por un billón de yuanes llevando a los inversionistas a actuar con menor aversión al riesgo.

Los principales mercados asiáticos cerraron positivos con excepción del Sensex (-0.5%) en tanto los mercados europeos registraron resultados positivos liderados por el DAX alemán en tanto el CAC francés y el IBEX español retrocedieron -0.1%y -0.2% respectivamente. Las bolsas latinoamericanas operaron con resultados positivos lideradas por el Merval argentino que aumentó 1.8% en tanto los principales índices estadounidenses cerraron al alza liderados por el Nasdaq que subió un 1.7%.

La jornada del viernes estuvo estrictamente centrada en la conferencia de Jerome Powell en Jackson Hole, evento organizado por la FED para recibir autoridades de otros bancos centrales. El discurso de Powell se caracterizó por reforzar el objetivo central de la FED de devolver a la economía estadounidense la estabilidad de precios y expresó que es prematuro pensar en una disminución del ritmo de suba de tasas.

Expectantes de las expresiones de Powell los principales mercados europeos cerraron a la baja liderados por la caída del DAX alemán en -2.2% en tanto los mercados asiáticos registraron cierres al alza con excepción de la bolsa de Shangái que cerró en cifras negativas de -0.31%. Las bolsas latinoamericanas operaron todas a la baja y los principales índices bursátiles estadounidenses a las 16.00 hs (EST) cerraban operaciones semanales con caídas significativas: Nasdaq -3.94%, S&P500 -3.37% y el Dow Jones -3.03%.